造紙行業——漲價因素影響中性

　　紙引未來網訊 5月7日，受漲價因素影響，紙業板塊表現明顯，但從紙業行業的發展與業績表現來看，我們研究認為，階段性所出現的漲價因素并不能構成行業中期投資的唯一參考，其行業中期而言影響中性，品種分化或是未來主要經營特征。
 

　　2018年05月07日全國紙廠廢紙收購價格調整情況如下：今日廢紙收購價格最高上調180元/噸。華東地區廢紙價格上調50-180元/噸。華南地區上調70-150元/噸。北部地區廢紙價格上調50-100元/噸。當日造紙板塊的表現與此因素有一定關聯。
 

　　部分公司年報增長明顯持續性待觀察

　　受益于2017年中期以來的紙業價格推動，部分公司年報業績實現明顯增長。如華泰股份2017年年報顯示，2017年公司實現營收136.59億元，同比增長26.36%，歸母凈利潤6.73億元，同比增長270.08%。太陽紙業公司2017年全年營收、歸母凈利潤分別同比增長30%、92%;2018年Q1營收、歸母凈利潤分別同比增長14%、40%。中順潔柔17年實現收入46.38億元，同比增長21.8%，歸母凈利潤3.49億元，同比增長34.0%;2017年榮晟環保實現營業收入約20.34億元人民幣，較上年增長97.67%，實現歸屬于上市公司股東的凈利潤約3.99億元人民幣，較上年增長211.38%等。
 

　　盡管紙業公司不少實現了營收與凈利的同步增長，但部分紙業公司則出現業績下降，此顯示行業分化的一個明顯信號。研究發現，龍頭紙企因部分原材料自制、產業一體化程度較高、采購渠道穩定等優勢，整體仍受益于紙價的上漲，噸凈利維持相對高位。相關研究顯示：毛利率方面，17年造紙板塊綜合毛利25.3%，凈利率方面，17年造紙板塊凈利率9.5%，18Q1造紙板塊凈利率9.3%，凈利潤率整體維持高位。
 

　　研究認為，毛利與凈利率的提升，為龍頭公司提供了較好發展空間，但同時，我們需要看到，漲價因素的波動在未來將體現影響，即上漲后的再漲將較為困難，總體影響中性的可能性較大。
 

　　中游特征顯示影響因素較多

　　造紙行業是重要的中游行業，上游承載農業、林業及漿紙，下游銜接包裝與印刷及相關消費等行業。上游原料以紙漿、廢紙為主，而下游行業中消費行業需求較大。
 

　　研究認為，紙的消費量與國民經濟發展具有一定的正相關作用，因此其不僅受上下游的影響明顯，也大的經濟發展周期與水平也具有較強聯系。同時，我們認為其受國內外產業發展現狀、進出口因素、庫存供給等多方面的因素影響也將不時體現在行業發展周期之中。
 

　　圖1:近年紙消費量與GDP同比變化情況

注：數據來源于WIND 和信研究
 

　　圖2:我國紙業公司近年家數變化情況

注：數據來源于WIND 和信研究
 

　　從企業競爭角度來看，近年來我國造紙企業數在經歷了2010年的10000家之后，目前回落到6000家左右，其顯示了行業集中度與競爭激烈的現實。因此從造紙業自身而言，目前6000多家的企業數也同樣面臨競爭明顯的情況，而其不同的公司與規模、技術水平與原材料優勢不一，因此發展中對于漲價因素受益的影響也將是不同的。研究認為，產業鏈完整、原材料優勢明顯、規模效應、技術與市場優勢明顯的公司將在漲價中受益更為突出。
 

　　圖3:近年我國木槳進口變化情況

注：數據來源于WIND 和信研究
 

　　從另一方面來看， 我國是紙產品凈出口國，即總體上表現在出口數量及金額都大于進口的。這與2007年后紙及紙板生產量開始超過消費量相吻合。周期觀察發現，近年國內紙和紙板產量的迅速攀升造成了我國木漿和廢紙漿進口量的增加，因此造紙行業對于國際木槳或進口原料配額等因素也較為敏感
 

　　總體而言，對于從事生產與銷售的造紙行業而言，漲價因素從中期影響是中性概率較大，同時公司影響也是分化的。其與國民經濟發展情況、國家相關進出口產業政策、公司質地與規模、供給變化、技術等密切相關，而從總體而言，目前深滬兩市紙業板塊公司，其受益與影響不一，其在年報及一季度報告中已體現出來，分化與發展共存。漲價因素我們認為是周期性的，并非是持續的，在一個經濟周期或消費周期內的變化體現不同的漲跌將分化體現，因此，研究認為，始于2017年的漲價因素影響，從中期發展影響來看，其是中性的，對于不同規模與市場的公司而言，影響將體現受益不同。